上周三，行政长官发表了最新的一份《施政报告》，明确提出建立国际黄金交易市场，发展香港成为黄金交易中心，其中包括推动构建国际级黄金仓储设施、强化交易机制和规管框架、与内地探讨把黄金产品纳入“互联互通”等举措。财政司司长周日在其网志中也指，本港经济处于转型关键期，需开拓经济新增长点，而构建国际黄金交易中心、推动建设大宗商品交易生态圈是重要的新切入点。

香港作为得到普遍认可的国际金融中心，在多项金融业务中都有不俗表现，特别是股票市场实力雄厚。过去15年中，港交所新股集资额有近一半的年份排名全球第一。但香港金融中心的表现目前有明显短板，特别是债市和商品期货市场发展较弱。相较于股市而言，香港债券市场的发展规模较小，债券发行额及未偿还余额不足全球总量的1%。在期货市场方面，香港欠缺商品现货与期货市场，期货产品成交集中于股票指数期货。

应对挑战 为金融业谋划布局

近年来，在内地经济转型和国际情势风云变化的双重压力下，香港传统优势的IPO市场受到挑战，亟需为巩固和发展金融业进行谋划布局。现在政府选择在本港发展黄金和大宗商品交易市场，对金融业开创新的增长点大有裨益，也是配合国家“十四五”规划和三中全会中所讲的提升香港国际金融中心地位的主动作为之举，可谓是恰逢其时。

从历史上看，黄金是一种几乎没有政治和信用风险的储备资产，也是天然的避险工具。早在古代和中世纪时期，黄金就已经被用作货币和贸易的媒介。后来随着全球贸易的增加和国家之间经济互动的加强，黄金的地位逐步开始得到国家层面的正式认可。

十九世纪，随着英国和美国相继将本国货币与黄金之间设置固定兑换比率，德、法、日等国也陆续采纳金本位制。在金本位制下，货币可以自由兑换成黄金，各国政府或中央银行发行的货币量通常与其黄金储备挂钩，以维持货币的信用和价值。但后来全球贸易市场规模和交易量的不断扩大，黄金储量难以为全球货币发行量背书，叠加一战爆发后各国大量超发货币的影响，以金本位制为核心的国际货币体系运转困难。二十世纪三十年代后，原先的金本位制基本被放弃。

二战结束前夕，美国综合实力日益强大，其主导建立了新的国际货币体系，即大家所熟知的布雷顿森林体系。这个体系的实质是美元与黄金挂钩，各国货币再与美元挂钩，形成了事实上的“美元-黄金”本位制。由于黄金反复频繁运输十分不便，许多国家都选择将自身储备的黄金存放于美国，以便于黄金及美元的互换和国际清算的相互支付。同时，当时美国在世界范围的可信度仍较高，将黄金储备存放于美国对其他国家而言也能够保障安全。而美国也利用布雷顿森林体系及其带来的附加效应，为美元在世界货币中攫取了霸权地位。

二十世纪六十年代后，由于持续的贸易赤字和海外军事开支压力，美国的黄金储备大幅减少，导致其难以支撑“美元-黄金”本位制。最终，布雷顿森林体系瓦解，但美元在国际货币中的特殊地位却在其政治和经济力量的作用下被延续了下来。世界外汇储备结构中，美元占比最高，其次才是黄金，而且各国的黄金储备也有大量存放于美国。

多国选择分散外汇储备风险

在这种情况下，几乎所有国家外汇储备的安全性都受制于美国。但联储局却利用美元货币垄断，出于美国自身利益选择无限印钞。这所带来的美元国际债务泡沫风险不仅威胁到债权国，也愈发影响持有美元储备国家的利益，迫使愈来愈多国家有意识地选择分散外汇储备风险，避免过分依赖于美元。

与此同时，俄乌战争爆发后，美国对俄罗斯实施金融制裁，特别是禁止俄使用SWIFT系统并冻结俄央行的外汇储备。这种利用金融霸权地位实施的损害他国经济、金融安全的行为，加剧了其他国家对长期存放黄金储备于美国的担忧。

香港作为世界黄金进出口量位列前茅的金融中心，可以充分发挥自身开放自由安全的特点，在百年未有大变局的国际环境下，为世界各国增加一个美国之外的黄金储备和互换清算地的选项。

实际上，随着当前大国之间的竞争加剧，地缘政治紧张，局部地区情势持续升温，全球政经前景不确定性增加，黄金作为金融避险工具得到了各国广泛青睐。在《2024年度全球央行黄金储备调查报告》中，有八成以上的受访央行表示将在未来12个月内继续增持黄金。无论是发展中经济体还是发达经济体的央行，普遍都对黄金在其储备中的特殊战略地位表示认可。中国、土耳其、波兰、新加坡、印度等国的央行在近两年都有十分明显的黄金增持。

有助中国衔接国际贸易市场

在各国央行大量增加外汇储备之外，各地投资者和消费者也开始更加关注现货和实物黄金的持有。在美元信用下降和国际局势快速变化的背景下，黄金投资收益持续向上，加之其兼具消费属性，得到了市场的偏爱。投资市场上，伦敦现货黄金价格自2022年下半年不足1700美元/盎斯，逐步上涨至最近突破2700美元/盎斯，涨幅超过50%。实物市场上，世界黄金协会发布的《全球黄金需求趋势报告》显示，2023年中国境内金饰消费金额达2820亿元，创历史新高。

因此从需求角度看，香港发展国际黄金交易中心大有可为。

从目前的规划看，香港首先是做黄金储备和实金交易中心。在这个基础上，还想发展黄金期货交易乃至其他有色金属和大宗商品的期货交易，从而实现香港金融业期货市场的更大提升。

但期货市场有一个特点，期货市场要靠近大宗商品的供应和需求地。美国最大的金融中心在纽约，但最大的商品期货交易市场却在芝加哥，这是因为芝加哥周边地区是美国农产品的主要生产和交易场所。相似的是，新加坡利用大量邮轮进出马六甲海峡时停泊新加坡港口的机会，建设大型炼油中心，也借此发展出原油期货交易市场。

而香港现在发展大宗商品的机遇和挑战并存。所谓机遇是因为中国现在是全球最大的大宗商品消费国和进口国，香港依靠祖国有庞大的市场。尽管中国在内地也发展了上海、郑州、大连三个期货交易市场，但内地市场与海外国际市场相对分割，在全球大宗商品市场的定价话语权还不足。

近期，证监会等部门联合发布《关于加强监管防范风险促进期货市场高品质发展的意见》。其中提到，将有序推动符合条件的商品期货期权品种纳入对外开放品种范围，允许合格境外投资者参与更多商品期货期权品种交易。这实际上也反映出国家希望境内的商品期货市场能实现高水平开放，更好地与国际市场衔接。

与内地分工 避恶性竞争

从香港的角度看，通过在香港发展商品期货交易市场，一方面可以协助国家提高在国际大宗商品市场定价的话语权，另一方面，也可以帮助香港自身在股票市场之外，培育出新的金融业增长点。

然而香港发展期货市场在“一国两制”下也存在一定挑战。因为商品期货最终需要进行实物交割，但大宗商品用家主要在内地，这就衍生出如何设置好交割仓库的问题。其实过去十多年里，香港也有知名的财经人士想发展期货交易所，但最终都因为交割仓库无法解决而未能成事。

所以，香港现在可以考虑主动和内地合作，譬如在港深边界的特定区域成立特殊合作区，于区内设立指定的交割仓库，以解决最后的期货交割问题。港交所其实在多年前也围绕这方面做了准备工作，早在2012年收购伦敦金属交易所（LME）时就有关于这方面的考虑。

当然，香港在发展期货市场时，还特别需要考虑与内地几个已有的期货交易所协调处理好分工，在发展方向和策略上形成协同互补，避免引发恶性竞争。

如果在未来相对较短的时间内，香港能够更好地发展起黄金和大宗商品市场，将对香港自身和国家都有很大益处，可以说是一举两得的妙棋。

一国两制研究中心研究总监